作者：国泰君安
行情解析
今年前三季度宏观经济运行并不乐观，大宗商品整体看表现较为低迷，而豆类从2012年初便以南美减产、北美干旱等题材为炒作热点，在供需紧张的基本面利好因素下，加上资金推动，走出一波独立的单边行情。随着九月份北半球新豆开始上市，豆类进入季节性回调，天气炒作因素的消散也令短时内市场难以找到更多题材。同时，伴随着美国QE3以及中国大量批准基建项目刺激经济等措施的出台，其它品种尤其是与宏观经济联系密切的能源化工类商品也展开一轮回升过程。目前，市场对于豆类后期的走势认识各异，我们认为在新豆上市之时、南美大豆播种前期豆类仍将维持阶段性调整。
当前市场供应压力增加，但新年度南美存在不确定性
从全球供需平衡来看，最新公布的9月份供需报告中，美国农业部较8月份调降全球产量预期，其中主要的减产地区依然是美国，而美国大豆生产炒作的空间已经不大。全球总消费有小幅提升，期末库存被小幅下调，全球库存消费比达到四年来的最低水平，较往年数据相比，目前全球大豆供需整体处于紧平衡状态。
自5月份北半球进入大豆播种季开始，美国极端干旱天气成为推升大豆价格不断上涨的主要原因。随着美国大豆生长优良率不断被调低，美豆减产预期越来越强烈，CBOT大豆期价也不断攀升，进入9月份以后，优良率达到30%的最低点水平，而北半球也临近收割期，生长期炒作开始消退。从我们对美豆价格和优良率的观察来看，通常大豆优良率的低点都对应价格的阶段性高点，后期价格就进入调整是高概率事件；而从季节性角度来说，收割后新豆开始上市，这也无疑会在短期内增加市场供给，从而在缺乏题材的基础上对大豆价格构成进一步压力，短期供给压力的可持续性将取决于四季度至来年一季度南美大豆的生产状况。
从最新公布的供需报告看，南美（数据包括巴西和阿根廷）产量预期较上一年度增加了近2900万吨，而由于2012年的减产及此前对新作大量地提前销售，南美上一年度的库存量也降至极低点。这就意味着，新年度南美大豆的生产必须万无一失，因为美国农业部9月份报告中全球大豆紧平衡的表面数据是就建立在新年度南美大豆大幅增产这一基础之上的。
对于南美生产的乐观预期主要是基于两方面考虑，一方面是南美大豆种植面积的增加，另一方面则是厄尔尼诺天气将给种植区带来足以丰产的降水量的预期，其中天气状况存在的变数相对可以直接衡量的种植面积而言更为重要。从海洋监测数据来看，近期厄尔尼诺现象并未如市场所预期的那样强烈，其发展始终没有触及临界线。如果后期指数仍未明显转强，美国农业部对南美的生产预期恐怕会进行一定的调整，这在北半球减产的大背景下会对市场造成影响。因此，从供应方面看，南美因素值得关注。
中国大豆进口需求预期锐减，后期政策调控影响较大
从需求角度看，中国依然是大豆的需求大国，同时也是进口大国，中国大豆对外依赖度已经达到80%。今年前7个月中国大豆进口量持续增加，与之对应的是不断上升的养殖饲料需求。从海关公布的数据看，8月份我国大幅降低大豆进口，对全年的进口预估也下调至5500万吨，这意味着后四个月大豆进口总量不会超过1600万吨，即月均不足400万吨，而今年前8个月我国饲料生产增速平均超过13%，按照这一增速计算，四季度中国大豆仍存在较大缺口。目前，国家正在进行大豆抛储工作，而从各方面消息来看，今年还没有关于收储的消息，这也意味着短期内国家通过政策调节市场的力度将会加大。
从长远来看，为了能够提高豆农积极性，确保30%国产大豆产业安全线，国家在新豆上市期间应该不会通过大量抛储使大豆价格大幅下滑，必要时会让大豆价格处于适度高位，以增加农民收入，提高农民种植的积极性。其次，由于今年南美大豆增产预期较强，一旦南美出现问题，中国采购大豆填补储备释放的需求将成为刺激国际豆价上涨的又一炒作因素，由此推算抛储方案，国家短期放量抛储的可能性较小。所以从国内政策角度来看，国家可能通过收抛储政策调整市场供需，以防止价格出现过大幅度的波动。
资金热度依然存在，退热关键要看宏观经济
依据CFTC公布的CBOT大豆非商业持仓数据，目前大豆净多头寸相比过去的四年处于高位。与往年持仓数据相比较，尽管最近几周净多头寸有所下滑，但资金对大豆的热度显然还没有降温，过度追空大豆目前还不合时宜，需要等待更强烈的资金撤离信号。特别是当外围商品开始轮番上涨之时，资金在农产品上的退热将较为明显，而这很大程度上要依赖于宏观经济的复苏情况。
观点总结及策略
综合以上分析，我们认为豆类在南美种植和天气状况还未明确的情况下维持季节性调整的概率较大。从技术操作策略上看，此前美豆价格走势与MACD指标出现顶背离，预示着一轮中短期下调的开始。我们结合斐波那契回调线来看，本轮回调中美豆的支撑点在1550附近，这一关键位将根据基本面的变化成为随后一至两个月时期内美豆多空的分水岭。
一旦技术上获得支撑，在国内没有大幅放储的条件下，大商所豆类处于高位震荡的概率较高，若南美出现异状，豆类更有望继续冲高。
若支撑无果，加之美国农业部在新的报告中提高对南美增产的预期，那么豆类（大豆及豆粕）的阶段性的顶部或将就此形成，后期回落的可能性也会大大增加。
免责声明：本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。
